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瀾起科技在美訴訟戰失利:關聯交易惹的禍?

瀾起科技在美訴訟戰失利:關聯交易惹的禍?

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  文/卓繼民

  導讀:

  上市不到半年就遭遇做空、訴訟纏身、財報夭折、閃電私有化退市,都是關聯交易惹的禍?

  中概股集體訴訟能否轉到中國法院受理?

  數次股權轉讓之後,為何還有關聯交易的風險?

  費時上萬的昂貴調查報告為何沒能挽救退市和訴訟危機?

  公司、“四大”、律師、審計委員會、法官,關聯交易認定到底誰說了算?

  實質和形式,孰輕孰重?中概股如何把控關聯交易風險?

  截止2015年4月15日,今年已經爆發了五起在美國中概股集體訴訟案件,在新訴戰爆發的同時,戰場上也傳來了那些年前已經開打訴戰的一些最新情況。於2015年1月29日,美國聯邦法官拒絕了瀾起科技駁回起訴的申請,瀾起科技在訴訟中首戰失利。《跨洋大鏖戰》作者卓繼民接下來同您一起分享和探討為何瀾起科技首戰失利?本案原被告雙方的如何進行抗辯?法官如何做出裁決?以及中概股關聯交易風險等話題。

  赴美上市:瀟洒匆匆走一回?

  據其公司網站介紹,瀾起科技為模擬和混合信號芯片提供商,專註於為家庭娛樂和雲計算市場提供以芯片為基礎的解決方案,公司曾經獲得包括永威投資和英特爾投資等在內的風險資本投資。

  1、2013年9月26公司正式在美上市納斯達克掛牌上市的,IPO價發行價為10美元,總融資金額超過8000萬美元,上市交易代碼為MONT,上市后的股票價格最高超過25美元;

  2、2014年2月6日,投資研究機構Gravity Research Group發布了一份研究報告指出,瀾起科技最大的一家經銷商是一家空殼公司,主要目的是為了偽造公司的財務業績,屬於關聯交易,而且沒有披露;受此消息影響,瀾起科技股價在2014年2月6日放量下跌3.76美元,跌幅達到18%,收盤價接近17.45美元。該股次日再跌10%,2014年2月7日報收於15.72美元 ;

  3、2月19日集體訴訟爆發;

  4、此後3月底,私人投資公司Aristides Capital發布了一份研究報告指出,瀾起科技的營收虛構,合理股價應在5美元到6美元之間;

  5、2014年4月22日,公司審計委員發布的初步調查結果顯示該研究報告對瀾起科技財務指控不成立;

  6、2014年5月23日,法院批准了本案的原告代表和律師代表,2014年7月22日,原告提交合併和修改後的起訴狀;

  7、2014年9月22日,瀾起科技申請法院駁回起訴;

  8、瀾起科技因為推遲提交了2013年年度文件、2014年季度文件,在2014年10月份遭到納斯達克啟動摘牌程序,2014年8月19日、10月1日,瀾起科技曾兩次收到納斯達克的摘牌警告;

  9、2014年10月15日公司公告,公司審計委員會聘請的獨立調查機構眾達律所(Jones Day)完成針對做空報告指責的調查最終結果,維持4月份的初步調查結果;

  10、2014年11月20日,瀾起科技宣布私有化收購完成,完全攤薄股權估值約為6.93億美元,公司股東在2014年6月31日的股東大會上批准了這項交易。該公司在上市之後不到半年就遭遇做空,而且從上市到私有化前後不超過一年半的時間,可算是赴美上市匆匆走一回;

  11、2015年1月29日,聯邦法官作出裁決,拒絕了瀾起科技等被告提出駁回起訴的申請。

  原告的核心指控是什麼?

  本案的訴訟期間從2013年9月25日(公司IPO 日)至2014年2月6日(做空報告出具日),包括公司和CEO、總裁和CFO (三位個人被告)在內成為被告;原告指控公司違反證券交易法第10(b)條款,指控個人被告違反證券交易法第20(a)控制人責任條款;原告指控瀾起科技沒有披露其最大的分銷商是關聯公司,二者之間的重大關聯交易沒有披露,因此公司的招股書的相關文件存在重大誤導和信息隱瞞,屬於重大不實陳述。

  公司在招股書中宣稱其82%的收入是來自獨立分銷商,其中最大的分銷商LQW佔2012年總收入的50%,及2013年前六個月的67%,佔2013年前九個月總收入的71%。

  2014年2月6日研究機構Gravity Research發表報告指出,LQW實際上是由一家沒有對外披露過的關聯公司控制的,這家關聯公司叫Shanghai Montage Microelectronic Co.Ltd.(“SMMT”),公司股票價格此後連續兩天累計跌幅超過25%。

  原告指控認為從一系列財務數據、家族關係、管理關係和辦公室所處位置等角度可以判斷LQW 其實是關聯公司,而被告沒有披露其和LQW之間的關聯交易。

  LQW是本案個人被告之一Y的其中一位前僱員於2011年成立的,成立四個月之後由SMMT所併購。而SMMT本身是於2008年由瀾起科技下屬一全資子公司和瀾起科技某一高管W合資成立;於2009年7月份,瀾起科技的全資子公司不再擁有SMMT的任何股份,而直到2012年7月份是由W擁有SMMT的大部分股權;之後SMMT的股權分別由兩個自然人Y和C分別持有60%和40%;而這個自然人Y則是瀾起科技總裁S(也是本案個人被告之一)父母所控制某家公司的法定代表人。

  原告還指出瀾起科技和SMMT之間存在的其他一些信息足以證明他們之間是關聯公司關係,如:兩家公司在某些對外網站上公布的電話是一樣的,瀾起還曾經在招聘廣告中宣稱SMMT是其子公司。此外,原告於2013年曾安排一次私下調查,LQW和SMMT的辦公地址,發現被引到一個加鎖的倉庫,而SMMT並沒有在此辦公,相反此乃屬於瀾起的原先辦公地址。在瀾起科技網站所公布的公司辦公室,原告的調查人員詢問了公司前台人員,被告知SMMT也在同一樓層辦公,其屬於瀾起科技的一部分。

  而且瀾起科技的數名前僱員還向原告調查人員透露相關信息;其中一名前僱員告訴調查人員, SMMT其實就是屬於避稅角度而成立的殼公司,也是由瀾起科技人員在管理;另外一名前僱員則透露,LQW則是屬於在香港成立的中間性質殼公司。

  法官認為,原告的以上指控,假設屬實,(注意,在目前這個階段,法官是假設原告的指控屬實,僅僅是假設),那麼原告已經充分指控說明LQW和瀾起科技之間屬於關聯公司關係,二者之間的交易屬於關聯交易,也充分指控瀾起科技提交給SEC的招股書等註冊文件及瀾起科技的其他對外信息披露,存在重大不實陳述和信息誤導。

  2014年9月22日,瀾起科技申請法院駁回起訴,瀾起科技的抗辯理由包括;

  (1)從法院審理方便角度考慮(forum non conveniens),此案可以在中國境內審理,所以原告在美國的起訴應該予以駁回;

  (2)原告沒有充分指控被告存在重大不實陳述和信息隱瞞;

  (3)原告的指控不符合欺詐要件;

  (4)原告的指控不符合損失的因果關係要件;

  (5)由於以上原因,以及原告並沒有指出個人被告對信息隱瞞存在控制行為,原告對個人被告的指控也不成立。

  法官認為瀾起科技的以上抗辯理由不成立,因此拒絕了瀾起的駁回起訴申請。以下我們一起了解一下法官是如何做出這個裁決的。

  能轉到中國法院受理嗎?

  被告抗辯指出,基於法院審判方便的原則(Forum non conveniens),本案由中國境內法院受理更能減少當事人的訴訟成本,因為中國的相關證券法律同樣適用,在中國法院審理該案,原告也可以獲得相關的法律救濟,因此請求美國聯邦法院駁回本案在美國的起訴。

  原告中國法律專家指出中國相關證券法律並不涉及在海外上市的公司,而且中國的證券法律民事訴訟有前置條件,那就是或者有中國證監會(CSRC)的行政處罰在先,或者有中國法院的刑事判決在先,這樣法院才可以接受證券民事訴訟;而由於CSRC 和中國的法院並沒有對在境外上市交易的公司擁有相關領域的行政處罰權和刑事判決權,所以這樣的前置條件是不可能出現的,所以中國境內不會有法院受理此案,本案的原告是無法在中國境內獲得法律救濟。

  雖然被告中國法律專家從法律推理角度認為中國法律同樣適用於在中國境外上市的證券交易行為,而且中國的法院在受理該案時也不一定非要考慮行政或者刑事前置條件,但是,美國聯邦法官指出,被告的中國法律專家並沒有提供任何案例或者其他證據來支持其這一觀點,被告的中國法律專家所作的分析更多是一種推測而已。而且目前也沒有先例有任何在美國起訴的證券集體訴訟會被轉移至中國境內法院受理,因此本案的聯邦法官拒絕被告以該理由申請駁回本案的起訴。

  本案被告律師所採用的這個抗辯理由,在中概股集體訴訟中並不常見,只能說是個大膽的嘗試。

  證券交易法第10(b)條款和SEC的10(b)-5規則下的指控需要符合六個要件,包括(1)重大不實陳述或者誤導(2)欺詐要件(3)和證券交易相關(4)信賴要件(5)損失的存在(6)因果關係的存在。本案中,被告就第(1)第(2)和第(6)這三個要件進行了重點抗辯。以下我們詳細了解一下原被告雙方如何爭辯及法官是如何進行裁決的。

  關聯交易認定,誰說了算?

  在是否存在重大不實陳述或者信息遺漏方面,被告抗辯認為原告並沒有提供具體事實來說明為何瀾起科技和LQW之間屬於公認會計準則(GAAP)下的關聯公司;而且即使屬於關聯公司,則也沒有達到重要性水平,所以不屬於重大遺漏。

  法官援引了美國公認會計準則FAS57(2)、(24)和SEC的S-X條款中關於其中一種關聯方公司的定義:附屬公司(affiliates),這裡面主要涉及到企業控制權(control)的定義,只要其中一方可以通過各種方式(股權、合同等等)擁有能力直接或者間接決定另一方的管理層和公司政策,那麼這雙方就構成了關聯方中的附屬公司關係,雙方之間的交易當然就構成了關聯交易。

  本案中法官認為,原告所提供的信息足以說明瀾起科技和LQW 之間是關聯公司。因為,首席被告自己也承認LQW在2012年7月份之前屬於關聯公司,因為那之前瀾起科技的某一高管是SMMT的主要股東,而瀾起科技IPO的註冊文件和招股書中所包含的財務數據是追溯到2010年財務年度的,所以僅此一條就足以說明瀾起科技的IPO文件中存在重大不實陳述和信息遺漏。被告抗辯認為2012年7月之前雖然屬於關聯公司,但即使沒有披露也不構成重大不實陳述,因為這不在本案的訴訟期間(從2013年9月26日至2014年2月6日)之內。法官沒有採納被告的之個抗辯,法官認為,原告所指控的是瀾起科技和LQW之間的關聯交易沒有披露,而且原告是信賴了這些被隱瞞信息的財務報表,這和案件的訴訟期間沒有關係。

  法官又指出,雖然在2012年7月之後,瀾起科技和SMMT之間的股權關係在弱化,但原告所提供的其他一些信息又足以讓人認為瀾起科技和SMMT之間仍然在保持密切關係(見前文所描述)。法官認為,SMMT 兩次股權變更這本身無法足以說明SMMT 和瀾起之間已經不是關聯公司,相反,瀾起科技還繼續對外宣稱SMMT 是其子公司,外加上SMMT 公司在辦公地理位置上也沒有獨立於瀾起科技,這足以推導出瀾起科技通過不同方式繼續擁有決定SMMT 管理層和政策的能力,因此瀾起科技沒有披露其和LQW 之間的關聯交易是不符合公認會計準則。

  法官還指出,原告的指控也符合重要性原則,因為原告指出LQW和瀾起之間的交易金額占相關期間瀾起總收入的50%至71%,而且瀾起科技收入的增長主要也是來源自和LQW 的交易。

  審理證券集體訴訟的美國聯邦法官並不需要會計師資格,但不得不佩服法官的會計知識水平。通常我們認為,關聯方認定屬於會計和法律相結合的專業判斷問題,然而,本案的法官卻可以依據公認會計準則,從常識的角度通俗易懂地作出關聯方的推理判斷。

  瀾起科技的行為屬於知情嗎?

  被告指出原告僅僅是指出被告個人是管理層,而沒有提供其他欺詐的證據,這並不符合欺詐的指控要求。然而法官通過援引案例法認為,在很多情況下,正是由於被告是管理層,而所被指控的事項是如此的明顯,作為管理層如果認為不知情則是十分不妥當的。

  本案中原告指出來自LQW的銷售占瀾起科技總銷售的71%,但被告認為僅僅如此指控並不能說明瀾起科技屬於欺詐。然而法官指出,原告已經提出了其他的追加指控內容,足以推導出被告存在欺詐。原告指出,在瀾起科技某高管擁有SMMT股權期間,本案三位自然人被告皆為瀾起科技的高管;直到2013年8月份,瀾起科技和SMMT仍然共用電話號碼,直到2014年7月份瀾起科技和SMMT仍然共用辦公地址,SMMT沒有自己獨立的辦公場所,瀾起科技現和前僱員也認為該公司屬於瀾起科技一部分;而且瀾起科技之前也曾經在財務報表中披露過關聯交易,這說明瀾起科技的管理層是明白其在關聯交易信息披露上的義務。

  就本案而言,現在有兩個推導結論:第一個推導結論是:瀾起科技的高管根本不知曉LQW是關聯公司;第二個推導結論是:瀾起科技的高管其實是知情,或者其實是由於蓄意輕率而不知道,這家和其共用辦公室的、屬於公司最大的經銷商應該是關聯公司,而且按照公認會計準則關聯交易是應該予以披露的。對這兩個推導結論,法官認為,很顯然,第一個結論不可能比第二個結論更有說服力,兩個結論的說服力也並非旗鼓相當。而且如果瀾起科技的普通員工都知曉SMMT 是瀾起科技之間的關係,那麼再普通的人也可以推導出瀾起科技的高管是知情的。

  所以,法官認為,綜合以上這些信息,可以認為瀾起科技的高管對公司所提交SEC 的文件存在重大不實重述和信息隱瞞是知情的,因此原告的指控滿足了欺詐要件。

  股價下跌到底是誰的錯?

  被告還抗辯指出,本案的損失因果關係指控不充分,應該予以駁回。要符合損失因果關係的指控要件,原告必須能夠指出(1)虛假陳述推高了股票價格(2)虛假陳述這個事件已經被對外公開了(3)由此股票價格下跌。在起訴是否駁回階段,並不需要原告來證明這個損失因果關係是成立的,只要求原告能夠合理指控到位就可。

  本案中,法官認為:(1)原告已經充分指控瀾起科技的重大不實陳述和信息遺漏導致了公司股票價格被推高;(2)公司的這個重大不實陳述也由於做空機構的研究報告而被對外公開了;(3)該報告公開之後,公司的股票價格大幅度下跌。因此,原告的指控已經符合損失的因果關係要件。

  被告援引案例法抗辯指出,做空機構Gravity的研究報告僅僅是指出瀾起科技可能存在舞弊的風險,並不是說瀾起科技存在欺詐或者舞弊,因此這個研究報告並不構成“修正性披露”(corrective disclosure),外界並不能由此判定瀾起科技一定存在欺詐和舞弊,所以原告僅僅是引用這個研究報告是不符合損失因果關係的指控要求。(筆者註:修正性披露指由企業自身或者其他第三方對外所披露的信息,該信息足以說明企業原先公開的信息存在誤導,所以對原先公布的信息構成了修正,如果被認定為屬於修正性披露,那麼在訴訟是否駁回階段,損失的因果關係比較容易成立)。

  法官指出,如果僅僅是宣布對進行舞弊調查,那麼這個宣布本身當然不會構成“修正性披露”;但是本案中,Gravity的研究報告是指出其調查發現,是指具體的舞弊行為,並不是僅僅指可能存在舞弊的風險。因此,這個研究報告可以構成是瀾起科技以前對外所披露信息的“修正性披露”。雖然這個報告本身在某些地方的措詞也不是十分肯定,具有一定的判斷性質,但是在起訴是否駁回階段,法官並不要求這樣的“修正性披露”具有絕對的肯定。所以目前看,正是這個“修正性披露”導致了瀾起科技股票價格的下跌。

  所以,法官拒絕了瀾起科技這個抗辯理由。

  公司高管需要承擔責任嗎?

  要指控公司高管承擔控制人責任,需要滿足兩個條件:(1)公司的違規行為存在(公司是首要違規者)(2)高管人員實施了相應的控制權。而近年的一些案例法更是放寬了對控制人責任的起訴要求,對公司董事和高管相對不利。在起訴是否駁回階段,法官往往不要求原告能夠指出公司高管是惡意或者知情情況下參與了違規行為。所以經常是包括董事和公司高管在內的控制人,如果簽署了重大不實陳述的文件,那麼投資者就可以指控和起訴公司董事和高管,而法院則不會予以駁回起訴。

  本案中,法官認為,原告已經充分指控了這三名公司高管,分別是公司CEO、總裁和CFO,簽署了提交給SEC的包括公司上市招股書在內註冊文件,而這些文件存在重大誤導和信息隱瞞。因此,對控制人責任的起訴是充分的,法官拒絕了被告就此提出駁回起訴的申請。

  瀾起科技的駁回申請被拒絕之後,本案就可以繼續往前發展,對瀾起來說首戰失利,如果馬上進行和解當然會處於不利地位。但如果選擇繼續訴訟,則會面臨複雜的證據開示程序。是選擇儘快和解、邊繼續訴訟邊和解、還是先訴訟不和解的拖延戰略?這些都需要結合公司在訴訟博弈中的優劣處境而做出選擇。

  中概股關聯交易風險如何把控?

  中概股由於關聯交易風險管理不到位而引發被做空和集體訴訟的是有例在先的,幾年前的東南融通就是因為涉嫌通過貌似關聯的公司進行人力外包交易,而被做空機構盯上,從而爆發全面的風險。(見《大洋跨鏖戰》第61頁)。

  瀾起在美國IPO的中介團隊應該說是世界一流的,其承銷投行包括德意志銀行、巴克萊資本、富國證券等等,審計師也是“四大”之一的普華永道;甚至在公司被做空機構出具研究報告之後,公司審計委員會下的獨立調查委員會所聘請的外部調查顧問也包括大名鼎鼎的美國律所眾達(Jones Day),還有國際法務會計顧問。在IPO過程中,對於公司最大的分銷商背景,我們相信投行應該是進行充分的盡職調查程序,審計師也是應該做過認真的專業判斷;但即便如此,現在看來也沒有將關聯交易的風險降到合理的水平,這其中具體原因何在外界不得而知,但比較常見的情況是,不排除IPO時候的審核是基於由公司所提供的信息而做出判斷,這和做空機構私下進行調查所收集的信息或許會有不同之處。

  那份據說耗時超過一萬小時、由公司審計委員會聘請的調查機構所出具的獨立調查報告指出,並沒有結論性的證據表明瀾起科技和LQW及SMMT 之間存在不妥當的關係(inappropriate relationship)。調查報告還指出,瀾起科技沒有必要對歷史財務報表進行重述。如果從所投入的一萬個專業顧問小時時間的市場價來計算,這份調查報告的總費用支出應該在數百萬美元的級別,可以稱得上是高投入的製作。這樣的高投入,所得出的結論表面上看似乎是有利於公司的,但從實際效果來看,不僅無助(很多情況下不排除還有反作用)於公司外部審計師順利出具無保留意見的審計報告(瀾起科技上市后的首個年度報告始終沒有出具),即使在證券集體訴訟中也派不上用場。因為證券集體訴訟中,原告直接挑明指控瀾起科技和LQW之間屬於關聯交易,然而,這份調查報告並無法提供抗辯的理由,僅僅是有氣無力地說沒有結論性的證據表明二者之間存在不恰當的關係,這樣的表述最多屬於消極證明(negative assurance),其說服力度遠低於原告的指控力度,所以作用不大。從法官裁決過程來看,整個訴訟中,似乎被告在抗辯過程中沒有引用到該報告的結論。

  企業在上市過程中,尤其是涉及到重大客戶、重大供應商、重大併購和其他特殊性交易,是否存在關聯交易是需要重點關注的風險。這其中主要原因是,關聯交易往往是上市公司操控利潤和損害其他投資者利益的常見手段。因此如果要規避這個風險,企業首先需要識別出哪些屬於關聯方;而識別的依據除了公認會計準則和SEC相關規定之外,更為關鍵的是如何同時在實質和形式兩方面來進行關聯方的認定。本案中,可能從純技術角度(如:直接股權關係、直接親屬關係等等)判斷,似乎LQW不會構成關聯方,但從形式角度看,這個公司和瀾起科技存在千絲萬縷的關係,這樣的狀況雖然會計師會從實質大於形式的原則作出專業判斷,但是,如果形式偏離實質太遠了,那麼就不是簡單的實質大於形式的問題了,而是實質變化的問題了。所以,實質和形式之間並非是簡單的孰輕孰重的關係,形式不能脫離實質而存在,二者之間更不能偏差太遠,否則可能就自欺欺人、就會產生不可控的風險。而對於這個風險,外部審計師、律師、諮詢顧問公司、調查公司都無法替公司背書,最終只能由企業自身來承擔。因此,如果企業要避免被認定為是關聯公司,穩妥的做法是,不僅僅要保持實質上的獨立性,還要保持形式上的獨立性。

  以上是《跨洋大鏖戰》作者卓繼民就瀾起科技訴訟首戰情況的分析,其中信息主要來源於相關法律文件,案件中所提到的指控內容,可能屬實,也可能並非屬實,筆者對此並無立場。同時由於本案目前僅僅是法官拒絕被告的駁回起訴申請,並未進入最後庭審階段,所以法院目前並沒有裁決被告是否違反相關證券法律。

瀾起科技在美訴訟戰失利:關聯交易惹的禍?

(聲明:本文僅代表作者觀點,不代表新浪網立場。)

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